凤凰、气囊与累计器：零售结构化产品谱系

上海子午线About 6 min知识库结构化产品

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雪球把「敲入、敲出、锁定期」三条路径讲完了。银行零售和私行柜台上，还能听到凤凰、气囊、累计器（累购）。它们不是另一套数学，而是 同一族路径规则的不同拼法。

本文用一张谱系和三张最小例子，把名字对上支付。定价尺子仍按该用哪条波动率选；条款脚本见产品定义。

1. 先画一张族谱

把「自动赎回 / 票息 / 本金或有亏损 / 每天加仓」四块积木拼起来：

结构	敲出	敲入	票息怎么给	投资者最怕的路径
小雪球 / Autocall	有	无	敲出或到期给约定票息	拿不到高票息（本金通常仍在）
经典雪球	有，锁定期后	有，多日频	敲出给敲出票息；未敲入到期给红利	阴跌敲入、再也敲不出去
凤凰 Phoenix	有	有	每个观察日只要高于票息门槛就记一笔（可记忆）	长期趴在门槛下，再加敲入
气囊 Airbag	通常无自动赎回	有	无月度票息；未敲入像看涨，敲入后像拿着股票	跌破气囊线之后的下跌
累计器 Accumulator	有（向上敲出停买）	无「本金敲入」，改为低位加杠杆买	无票息；靠折价买入的账面积累	阴跌时被迫加倍买、越买越套

站内已有的鲨鱼鳍、触碰、三层、区间累计，是另一支（障碍收益形态），族谱见结构索引。本篇只补零售里最常和雪球一起被问到的三个名字。

想一想。 客户说「保本高收益」，四行里没有一行在敲入（或加杠杆）之后仍保证本金。名字越听着安全，越要先画路径。

凤凰保留雪球的敲出、敲入、锁定期，多一条 票息观察：锁定期后每月看一次，价格在票息门槛之上（常见 90% 期初），本期票息成立；在门槛之下，本期没有票息——若带记忆，以后某次站上门槛，可以把欠的票息一起补上。

典型教学参数：敲出 103%，票息门槛 90%，敲入 80%，年化票息 18%，锁 3 个月。

和雪球比，只多问一句：没敲出的那些月份，票息给了没有？

记忆开关很重要。没有记忆，价格在门槛下震荡会「丢掉」整段票息，卖方更便宜、买方更痛。有记忆，定价更接近「只要曾经连续错过、后来一次补齐」。读条款时先找 Memory / 记忆两个字。

定价：日频敲入 + 月度双观察（敲出与票息），必须蒙特卡洛。尺子与雪球相同：有面用 LocalVol，没面用 HistVol。

气囊（Airbag）通常 没有月度自动赎回。它卖的是：

猛犸 Airbag 的教学字段：执行价比例、敲入线、未敲入看涨参与率、敲入后参与率。敲入观察是日频。

和雪球的差别：气囊不靠高票息吸引人，而靠「先垫一层再谈上行」。买方怕的是 垫破之后的阴跌；卖方怕的是长期不破线、还要支付上行参与。

小例子。 期初 100，执行价 100，气囊 85%，未敲入参与 80%。

累购（Accumulator）不是「一个票息产品」，而是 约定每天（或每个观察日）按规则买入若干份额。常见规则：

执行价常低于期初（如 90%），所以涨的时候像「打折买到货」；跌的时候数量翻倍，亏损加速。累沽（Decumulator）把方向反过来，高位加倍卖。

猛犸 Accumulator：月度观察敲出，日度累计份数，到期按累计份数 ×（结算价 − 执行价）结算。

想一想。 累计器的「便宜货」来自你卖出了一大块下跌风险。用 ATM 波动率估它，会系统性看轻加杠杆那段，和雪球只用 ATM 是同一类错。

课堂对照：把雪球第 2 节的三条路径，在凤凰（加 90% 门槛）和累计器（加 2 倍杠杆）上各讲一遍，比背定义快。

凤凰当成「每月都发息的雪球」。 只有高于票息门槛的月份才发；记忆与否要读条款。

气囊当成保本。 垫破之后不保本。

累计器当成限价委托。 下跌加倍是义务，不是可取消的委托。

四个名字用同一张 ATM 表报价。 左翼和障碍附近的 σ 对它们的影响并不相同。

先能用自己的话画出四行族谱，再打开计算器改门槛和杠杆。名字会变，路径规则不会。